Altın lehine olan argüman yapısal niteliktedir, konjonktürel değil.

 

Son üç ayda altın önemli zorluklarla karşılaştı. Güçlenen dolar, ABD faiz oranlarına ilişkin değişen beklentiler ve ABD ekonomisinin kendine has gücüne dair tazelenen güven, piyasa hissiyatı üzerinde baskı oluşturdu.

 

Yalnızca bir sonraki Fed toplantısına odaklanan yatırımcılar için bu faktörler, uzak durmak adına yeterli birer neden gibi görünebilir.

 

Ancak bu bakış açısı, daha geniş resmi gözden kaçırıyor.

Altın lehine olan argüman, yalnızca faiz oranlarına dayalı konjonktürel bir beklentiden ibaret değildir. Altın piyasasında yaşanan bu durum, ağır borç yükleri, gevşek maliye politikası, jeopolitik parçalanma ve dolar bazlı sisteme olan güvenin kademeli olarak aşınmasıyla karakterize edilen bir dünyaya verilen yapısal bir yanıttır.

 

Bu meseleler önemini yitirmedi; aksine, çok daha güncel hale geldi.

 

Mali gerçeklik başlığına bakacak olursak; gelişmiş ekonomiler artık, önceki sıkılaştırma döngülerindekinden çok daha yüksek borç seviyelerinin yükünü taşıyor. Artık 1980’li yılların Paul Volcker yönetim tekniklerinin tekrar edilmesi pek de işe yaramıyor ve artık bir gerçekliği kalmamış durumda. 

 

Günümüz ekonomileri, daha sıkı siyasi ve mali kısıtlamalar altında faaliyet gösterirken, çok daha büyük açıklarla ve faiz maliyetlerine karşı çok daha yüksek bir hassasiyetle karşı karşıyadır.

Bu durum altın varlığını doğrundan ilgilendirmektedir. Bunun sebebi kıymetli metal, nihayetinde, para biriminin değer kaybına karşı bir koruma aracıdır.

 

Hükümetler gevşek maliye politikaları uygulamaya ve nominal büyüme yoluyla borç yüklerinin üstesinden gelmeye çalışmaya devam ederlerse, para arzının reel ekonomik çıktıdan daha hızlı artmaya devam etmesi muhtemeldir. O ortamda, altının bir değer saklama aracı olarak üstlendiği rol son derece önemini koruyacaktır.

 

Üstelik, mali ve parasal zorluklar yalnızca ABD'ye özgü değildir; Japonya, Çin, Birleşik Krallık ve Avrupa'nın bazı bölgeleri de benzer baskılarla karşı karşıyadır. Dolar bazlı sisteme duyulan güven sorgulandığında, altın bu çerçevenin dışındaki az sayıdaki varlıktan biri olarak öne çıkmaktadır.

 

Dolardan arınma başlığın bakacak olursak; dünya, daha çok kutuplu bir düzene doğru ilerliyor.

 

ABD'nin etkisi güçlü olsa da giderek daha fazla sorgulanıyor. Dolar sisteminin bir silah olarak kullanılması eğilimi ise ülkeleri dolar cinsi varlıklardan uzaklaşıp çeşitlendirmeye yönelten teşvikler yaratıyor.

 

Merkez bankalarının altın alımları, bu değişimin açık bir kanıtıdır. Özellikle gelişmekte olan piyasa merkez bankaları, gelişmiş piyasalardaki muadillerine kıyasla rezervleri içinde hala daha az altın bulunduruyor. Bu durum gelişmekte olan ülkelerin merkez bankalarının önümüzdeki dönemlerde daha fazla altın satın alabilmek adına daha fazla alanları olduğuna işaret etmektedir. Örneğin Çin’ bakacak olursak; Çin Merkez Bankası’nın altın rezervleri toplam rezervlerine kıyasla oldukça küçük bir alanı tutmaktadır. Yıllar içerisinde Çin ve benzeri merkez bankalarının altın satın alımlarını daha istikrarlı ve daha yüksek hacimli seviyelerde gerçekleştireceğini tahmin ediyoruz. 

 

Bu dinamikler bize altın piyasasının sadece Batı tarafından belirlenmemesi gerektiğini bir kez daha vurgulamaktadır. 

 

Batılı yatırımcılar altını hala konjonktürel bir korunma aracı olarak görüyor olabilir. Yani, Fed faiz indirirken alım yapıyor, Fed şahin bir tutum sergilediğinde ise satışa geçiyorlar. Ancak gelişmekte olan piyasa merkez bankaları, altına stratejik bir rezerv varlığı muamelesi yapıyor gibi görünüyor. Bu, çok farklı bir talep türü.

 

Son olarak altın hisseleri başlığına bakacak olursak; Son dönemdeki güçlenmeye rağmen, altın hissesi değerlemeleri külçe altına kıyasla düşük seviyede kalmaya devam ediyor.

 

Birçok altın üreticisi şirketin hisseleri, sanki altın spot fiyatının çok altında işlem görüyormuş gibi fiyatlanıyor. Kaldı ki bu sektörün ekonomisi oldukça iyileşmiş bir noktadadır. Altın üreticileri, yüksek spot fiyatlardan ve nispeten düşük üretim maliyetlerinden yararlanarak güçlü kar marjları elde ediyor.

 

Örneğin, onsu yaklaşık 4000 $ seviyesinden altın satan ve maliyetleri 1800 $ civarında olan bir üretici, 2020 yılında görülenlerin iki katından fazla kar marjı elde ediyor.

 

Altın madeni şirketleri nakit akışı yaratır, temettü öder, hisse geri alımı yapar ve bilançolarını güçlendirir. Birçok hisse artık yüksek serbest nakit akışı getirilerine ve net nakit pozisyonlarına sahip. Yine de, çoğu ölçüte göre değerlemeler tarihsel dip seviyelerine yakın seyrediyor.

 

Bu durum sıra dışı bir fırsat yaratıyor.

Altın hisseleri hala altın fiyatlarına duyarlı madencilik hisseleri olsa da aşağı yönlü risk artık daha yüksek marjlarla dengeleniyor. Altın fiyatlarında keskin bir düşüş yaşansa bile, birçok üretici kayda değer miktarda serbest nakit akışı yaratmaya devam edebiliyor. 2022 yılında ise daha küçük olan kar marjları bilançoları daha kırılgan bir halde tutmaktaydı.

 

Yatırımcılar altını geçici bir korunma aracı olmaktan ziyade yapısal bir portföy varlığı olarak benimsemeye başladıkça, altın hisselerinin önemli ölçüde yeniden fiyatlanabileceğine inanıyoruz. Güçlü altın fiyatlarından operasyonel kaldıraç avantajı sağlanabilmektedir, ancak geçmiş döngülerde görülen türden bir bilanço kırılganlığına sahip değillerdir.

 

Bununla birlikte, altın hisse senedi evreni oldukça dağınık bir yapıdadır. Bu yapıda, üreticiler, telif hakkı şirketleri, geliştiriciler ve orta ölçekli madencilik şirketleri farklı davranışlar sergileyerek hem yukarıdan aşağıya tahsisat hem de aşağıdan yukarıya hisse senedi seçimi için fırsatlar yaratırlar.